Какой тип купона привязан к индикатору

Coupon | Купон

Купон — це періодичні платежі, які отримує власник купонної облігації.

Купон являє собою певний відсоток від номіналу і виражає плату за користування коштами емітентом облігації на користь її власника. Купонні виплати здійснюються щорічно, кожні півроку, щоквартально або щомісячно.

Має наступні характеристики:
• ставка купону;
• тип ставки купону;
• база розрахунку НКД;
• періодичність виплати купону;
• купонний період.

Як правило, дані параметри можна знайти в емісійному документі — проспекті емісії.

Види облігацій по купону:
• Дисконтна облігація, або облігація з нульовим купоном (zero-coupon bond), — облігація, власник якої отримує дохід від різниці між номінальною вартістю, що виплачується при погашенні паперу, і ціною покупки нижче номінальної вартості. Наприклад, Abu Dhabi Commercial Bank, 0% 11aug2046, USD (10971D).
• Купання облігація — облігація, власник якої отримує періодичні купонні платежі. Наприклад, Aggregated Micro Power Holdings, 8% 17oct2036, GBP. Купонні облігації діляться на облігації з постійним купоном і облігації зі змінним купоном.
• Облігація, за якою відсоток виплачується власникові при погашенні паперу. Наприклад, Securitizadora Security, 3.75% 1jan2043, CLF (C3, ABS).
• безпдохідна облігація — облігація, власник якої має право на першочергове придбання певного товару або послуги. Наприклад, Борисовский комбинат хлебопродуктов, FRN 28dec2029, BYN (01).

Для облігацій зі змінним купоном існують такі типи ставок:
• Плаваюча ставка — змінна ставка купона, прив’язана до певного фінансового показника, наприклад, до дохідності державних цінних паперів, середньої міжбанківської процентної ставки. Ставка купону зазвичай розраховується як сума базової ставки і маржі. Різновидом плаваючої ставки купона є ставка із заданою верхньою і нижньою межею коливань її значень.
• Step-up/Step-down — змінна ставка купона, встановлена ​​на досить низькому/високому рівні при випуску облігації і передбачає подальше підвищення/пониження.
• Процентна ставка, що переглядається — змінна ставка купона, яка може періодично переглядатися з метою відповідності ціни облігації певній величині, як правило, близькою до номіналу.
• Fix to Float — змінна ставка купону, яка протягом певного періоду часу фіксована, а потім змінюється відповідно до закріплених емітентом умовами.

Одним з видів облігацій зі змінним доходом є індексовані облігації. Залежно від типу індексації (індексація купону або номіналу) при розрахунку купонних виплат перераховується величина купонної ставки або номінальна вартість з урахуванням зростання будь-якого індексу. Найчастіше використовується індекс споживчих цін.

Какой тип купона привязан к индикатору

Читайте RusBonds в
Бегущие по волнам, или полсотни флоутеров для частных инвесторов

Рост процентных ставок стал реальностью и пока не очень понятно, на какой отметке он остановится – даже самые осторожные прогнозы указывают на ключевую ставку 9–10% к концу года и отсутствие дальнейшей ясности. Рост ставок, скорее всего, приведет к удешевлению обращающихся облигаций с фиксированной доходностью. В этих условиях многие инвесторы задумываются о переходе в инструменты, которые позволили бы перезимовать в еще более трудные времена с минимальными потерями. Сегодня поговорим об облигациях с плавающей ставкой.

Что такое флоутер и как он работает

Облигации-флоутеры (или облигации с плавающим купоном) – это вид долговых ценных бумаг, у которых процентная ставка (купонный доход) привязана к определенному индикатору денежного рынка и меняется автоматически вместе с этим индикатором.

Итоговый купон флоутера определяется суммой двух показателей – базовой ставки и спреда к ней. На глобальном облигационном рынке в качестве базовой ставки часто используется ставка кредитования межбанковского рынка (LIBOR). На рублевом рынке во многих случаях берется ставка краткосрочного межбанковского кредитования RUONIA либо ключевая ставка ЦБ – значения обоих показателей общедоступны и официально публикуются на сайте ЦБ. Впрочем, многие эмитенты подходят к привязке купона творчески – об этом расскажем чуть ниже.

Второй показатель – спред – означает дополнительную надбавку к базовой ставке, каждый эмитент устанавливает ее по своему усмотрению в зависимости от рисков конкретной бумаги и спроса на нее. Спред обычно фиксированный и не меняется в течение периода обращения облигации. Сумма базовой ставки и спреда дают итоговое значение купона. Если растет базовая ставка, то растет и купон.

Купонная ставка флоутера пересматривается для каждого нового купонного периода – обычно два или четыре раза в год (раз в полгода или в квартал соответственно). Порядок расчета купона указан в эмиссионной документации, и эмитент не может изменить его в одностороннем порядке – например, выбрать другой денежный индикатор для базовой ставки, поменять размер спреда или частоту купона. Купоны флоутеров определяются автоматически и в этом состоит их важное преимущество перед облигациями с переменным купоном, по которым эмитент волен устанавливать размер купона по своему усмотрению – даже 0,01%, как это случилось недавно с облигацией АО им. Шевченко.

В результате автоматического следования индикаторам денежного рынка доходность флоутера должна постоянно приближаться к рыночной, а значит, котировки такой бумаги менее чувствительны к росту процентных ставок, что и придает флоутеру защитные свойства. Иными словами, такая облигация имеет более низкую дюрацию по сравнению с облигациями с фиксированной ставкой, в базовом случае ее дюрация рассчитывается как время до ближайшего обновления купона.

Обратные стороны у флоутеров тоже есть. Во-первых, защищая инвестора от роста процентных ставок, они так же успешно не дадут ему заработать на падении ставок – их снижение приведет к сокращению купона и не принесет прибыли от переоценки. Во-вторых, есть риск базовой ставки, т.е. вероятность того, что выбранный эмитентом индикатор перестанет отражать реальное состояние дел на денежном рынке. Недавний пример – Турция, где инфляция в 5-6 раз опережала ставку межбанковского кредитования. В-третьих, российский рынок флоутеров хоть и кажется огромным, но включает всего несколько десятков наименований, а его львиная доля приходится на ОФЗ. Корпоративные флоутеры очень разношерстны по механизмам фиксирования ставки и другим характеристикам, о чем мы поговорим ниже.

Российский рынок облигаций с плавающей ставкой

Из базы данных RusBonds мы выбрали 51 выпуск облигаций, обращающихся на вторичном рынке с объемами торгов не менее 500 тыс. руб. и не менее 10 сделок за последние 10 дней. Суммарный номинал таких бумаг составляет почти 8 трлн руб., а это примерно 20% внутреннего облигационного рынка. Львиную часть (95%) этого объема занимают бумаги Минфина (ОФЗ-ПК), но доля корпоративных облигаций выглядит более заметной по объему торгов – 21% десятидневного оборота.

Таблица 1. Рынок рублевых облигаций с плавающей ставкой

Источник: RusBonds, 03.08.2023

Государственные флоутеры ОФЗ-ПК

По сравнению с тем, что вы увидите в корпоративных флоутерах, рынок госбумаг с плавающим купоном представляет собой верх организованности и порядка. Купоны всех ОФЗ-ПК привязаны к RUONIA, но различаются по механизму расчета.

Таблица 2. ОФЗ-ПК – государственные облигации с плавающим купоном

Источник: RusBonds, 03.08.2023

Первая группа – облигации, выпущенные в 2014 году. Механизм определения купона по ним довольно громоздок: рассчитывается среднее арифметическое ставок RUONIA за шесть месяцев до даты определения купона, а к нему добавляется спред 1,2–1,6% в зависимости от выпуска. Купон пересматривается и выплачивается дважды в год.

Рисунок 1. Котировки облигации ОФЗ-29010-ПК выпуска 2014 г. за последний год. Купон рассчитывается как среднее за 6 месяцев до начала купонного периода плюс спред 1,6%. За года котировки колебались в диапазоне 106-110%.

Вторая группа – флоутеры, выпускаемые Минфином с 2020 года. Тут все проще: купон определяется как среднее значение RUONIA в течение расчетного купонного периода с небольшим сдвигом в 7 дней. Спред – нулевой, а купонный период – всего 3 месяца.

Рисунок 2. Котировки облигации ОФЗ-29019-ПК выпуска 2020 г. за последний год. Купон рассчитывается как среднее за трехмесячный купонный период со сдвигом в 7 дней. За год котировки колебались в диапазоне 98-99%.

Бумаги второй группы быстрее учитывают изменения процентных ставок, поэтому их котировки гораздо стабильнее, чем у облигаций первой группы, купон по которым определяется реже, с лагом в несколько месяцев и с разными спредами. Поэтому для непрофессионального инвестора бумаги второй группы могут выглядеть более понятными.

Никаких оферт и амортизаций ОФЗ не имеют. Ну и, конечно, ликвидность остается большим и традиционным преимуществом многих ОФЗ, в том числе и флоутеров.

Корпоративные флоутеры

Более высокий переменный купон, основанный на большем спреде, — вот, что может завлечь частного инвестора в мир корпоративных флоутеров. Но со всеми остальными параметрами есть много нюансов.

Первая проблема – отсутствие единого подхода к определению купонной ставки. Вот несколько найденных нами вариантов фиксации базовой ставки у разных эмитентов:

1) значение RUONIA за несколько дней до начала купонного периода;

2) среднее значение RUONIA за определенный период до начала купонного периода;

3) значение ключевой ставки ЦБ за несколько дней до начала купонного периода;

4) значение 7-летней точки на G-Curve на конец 5-го рабочего дня, предшествующего дате начала купонного периода.

Кстати, значения RUONIA и ключевой ставки ЦБ хотя и движутся в целом однонаправленно, но все же немного различаются. За последние пять лет более чем в 80% случаев ключевая ставка была выше RUONIA – в среднем на 0,17 процентных пункта. Поэтому привязка к ключевой ставке может в среднем и при прочих равных условиях дать чуть более высокий купон.

Фиксирование базовой ставки на конкретную дату до начала купонного периода – это просто и понятно, но в случае последующих резких колебаний рыночной стоимости денег котировки такой облигации могут просесть, особенно если очередное изменение купона состоится нескоро, а пересматривается он нечасто (например, два раза в год).

Таблица 3. Относительно ликвидные корпоративные флоутеры, доступные для неквалифицированных инвесторов

Источник: RusBonds, 03.08.2023

Вторая особенность – разносортица в спредах. У корпоративных флоутеров спреды колеблются от 0,6% до 9% в зависимости от кредитного качества эмитента. Наивысшие спреды обнаружены у выпуска «Мосгорлобарда» МГКЛ-001P-01 (кредитный рейтинг В+, «Эксперт-РА») – 9%, Сибнефтехимтрейд-БО-02 (рейтинг В, НКР) – 6,5%, Леди&Джентльмен-БО-П01 (рейтинг отсутствует) – 6,5%. Примечательно, что все выпуски с повышенными спредами (и, соответственно, низкими кредитными рейтингами) доступны только для квалифицированных инвесторов, и в этом состоит еще одна особенность мира корпоративных флоутеров. У бондов для неквалов спреды относительно скромны – не выше 1,7%.

Частота обновления купона тоже сильно различается: от двух до двенадцати раз в год. Так, недавно на рынок выведены два больших выпуска крупных эмитентов – РСХБ-БO-02-002P и РЖД-001P-26R: их купоны обновляются и платятся ежемесячно, что повышает защитные свойства этих бумаг, данные бонды доступны для неквалифицированных инвесторов. Встречаются ежемесячные купоны и среди ВДО-флоутеров вроде бумаг «Пионер-Лизинга» и выпуска Быстроденьги-001Р-01-об.

Таблица 4. Относительно ликвидные корпоративные флоутеры, доступные только для квалифицированных инвесторов

* Купон не более 13%

** Купон не более 15,75%

*** Купон не менее 13, но не более 15%

***** 4% для рейтинга BBB- и выше, 5% для BB+, 6% для BB и ниже

Источник: RusBonds, 03.08.2023

Но главное отличие корпоративных флоутеров от ОФЗ-ПК – это кредитный риск. В случае ухудшения кредитного качества эмитента спред к базовой ставке останется прежним, а значит, бумага имеет большую вероятность дешеветь независимо от динамики процентных ставок. Поэтому плавающая ставка у компаний с низкими кредитными рейтингами иногда выглядит как маркетинговый ход для привлечения инвесторов – основные риски ВДО состоят в способности эмитентов вообще вернуть привлеченные деньги, особенно на фоне дорожающего финансирования. Именно поэтому многие ВДО-эмитенты устанавливают предел для максимальной ставки купона, ограничивая тем самым защитные свойства плавающих ставок. Например по выпуску НЗРМ-БО-01 купон не может превысить 15,75% годовых, а по Феррони-БО-П01 – 13% годовых. Нафтатранс плюс-БО-02 делает реверанс в сторону инвесторов, ограничивая не только максимальный (15%), но и минимальный размер купона (не менее 13%) – столь узкий диапазон с большим трудом позволяет считать эту облигацию флоутером.

Проблема кредитного качества может коснуться не только традиционных ВДО, но и когда-то вполне респектабельных бумаг РОСНАНО-8-об с погашением в 2028 году – интересно, много ли инвесторов могут предсказать будущее этой компании на такой срок?

Кроме того, не всегда ясно, за счет чего эмитенты будут покрывать растущие процентные расходы. Допустим, банки, МФО, крупные корпорации или лизинговые компании могут переложить дополнительные процентные расходы на своих клиентов. Но как, например, петербургский девелопер «Легенда» будет отыгрывать рост процентных ставок по своему флоутеру Легенда-002Р-01? Ведь в этом случае не только увеличатся купонные расходы, но и потенциально подорожает ипотека, а значит, сократится спрос на новое жилье. Но, возможно, «Легенда» нашла оригинальный выход из ситуации – ее флоутер верифицирован как «зеленый», то есть соответствующий принципам экологичного и ответственного инвестирования – а это открывает путь к получению субсидий по купонам.

И еще один необычный для российского рынка кейс – Хайтэк-Интеграция-БО-01: спред по такому выпуску может меняться в зависимости от кредитного рейтинга эмитента: при рейтинге ВВ и ниже (как сейчас) он равен 6%, при ВВ+ – 5%, а при BBB- и выше – 4%. У держателей такой облигации есть компенсация за повышенный кредитный риск, а у эмитента – заинтересованность повышать кредитное качество.

Резюмируем. Флоутеры ОФЗ-ПК, особенно выпускаемые с 2020 года, а также несколько крупных корпоративных выпусков с крепким кредитными рейтингами и привязкой купона к ключевой ставке или RUONIA, скорее всего, будут пользоваться большей популярностью среди частных инвесторов из-за своей большей прозрачности и ликвидности. Возможно, число таких выпусков будет постепенно увеличиваться, особенно со стороны эмитентов, способных перекладывать дополнительные финансовые расходы на своих клиентов. Облигации ВДО с плавающими ставками останутся уделом наиболее рисковых квалифицированных инвесторов.

Николай Дадонов

Настоящий материал носит информационный характер и не является инвестиционной рекомендацией совершать сделки с указанными в нем ценными бумагами. Для более подробного изучения представленных бумаг обратитесь к эмиссионным документам.

Какие облигации защищают от инфляции

Разгон инфляции больно бьет по сбережениям и инвестиционным портфелям, особенно по облигациям. «Стоит ли вообще делать сбережения в периоды высокой инфляции? Это риторический вопрос. Если инфляция такая, как в Зимбабве, когда цены удваиваются за пару недель, то не стоит. Однако при умеренном росте цен на рынке есть инструменты, которые могут защитить от инфляции», — говорил в ноябре президент Сбербанка Герман Греф.

Он имел в виду специальные облигации с пересчитываемым номиналом (линкеры) или переменным купоном (флоутеры). Разберемся, как они работают.

Купонная ставка не всегда известна заранее
Marco Verch / flickr (CC BY 2.0)

Прямая защита

Основной антиинфляционный инструмент — это облигации федерального займа с номиналом, индексируемым в зависимости от официальной инфляции (ОФЗ-ин). Их еще называют линкерами. Сейчас на Московской бирже в обращении находятся четыре таких выпуска: 52 001-52 004 с погашением в 2023, 2028, 2030 и 2032 гг.

Ставка купона по ним фиксированная — 2,5% годовых, но их номинальная стоимость ежедневно индексируется на уровень инфляции, взятый с трехмесячным лагом. Чем сильнее вырос индекс потребительских цен (ИПЦ) по сравнению с тем, что был на дату размещения бумаг, тем выше номинал. Посмотреть, как индексируется номинал ОФЗ-ин, можно на сайте Минфина. Вместе с ним возрастает и размер купона.

Например, номинал ОФЗ-ин 52004 на 1 марта будет равен первоначальному (1000 руб.), умноженному на изменение ИПЦ с момента их размещения по ноябрь 2021 г. Выпуск размещался 8 сентября 2021 г., индекс потребительских цен на эту дату был 644,027 (рассчитан на основе данных за май 2021 г.), а за ноябрь 2021 г. составил 668 (+3,722%). Соответственно, номинал выпуска на 1 марта будет 1037,22 руб.

Инфляционный линкер дает инвестору гибкость при реагировании на инфляцию, говорит аналитик ФГ «Финам» Алексей Ковалев. Хотя защитить от инфляции классическая облигация с фиксированным купоном может даже лучше благодаря большей доходности, допускает он.

Вообще смысл создания облигаций-линкеров состоял в том, чтобы финансовые власти (ЦБ, Минфин) понимали, какой уровень инфляции на перспективу закладывают участники долгового рынка. Как это узнать? Надо просто вычесть из доходности обыкновенной классической облигации доходность линкера с аналогичной датой погашения.

Полученная разница и будет той инфляцией, которую сейчас ожидает рынок, объясняет Ковалев. В результате инвестор может соотнести свои ожидания с инфляцией, заложенной в рынок и в зависимости от результата выбрать подходящий инструмент. Если ваши ожидания по инфляции выше уровня, который заложен сейчас в рынок, то надо покупать линкер, говорит Ковалев, если же они ниже, то доходнее просто купить классическую ОФЗ.

Такие облигации позволяют защититься от инфляции, но в период ее снижения их доходность может оказаться ниже, чем у облигаций с фиксированным купоном, предупреждает эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Игорь Галактионов. Он призывает инвесторов очень внимательно ознакомиться с формулой, по которой рассчитывается ставка купона, а также изучить, как такие бумаги вели себя в периоды скачков инфляции в прошлом.

На американском рынке есть свои линкеры — казначейские облигации США с привязкой к инфляции (Treasury Inflation-Protected Securities, TIPS). Они выпускаются сроком на 5,10 и 30 лет, а их номинал дважды в год индексируется на уровень индекса потребительских цен (CPI). Их можно купить через некоторых российских брокеров (например, «БКС мир инвестиций», «Открытие инвестиции»), но для этого понадобится статус квалифицированного инвестора.

Не прямая защита

Другой инструмент защиты от инфляции это флоутеры — облигации с постоянным номиналом и плавающим купоном, ставка которого зависит от определенного индикатора.

Самый распространенный их вид на российском рынке — это ОФЗ с переменным купоном (ОФЗ-пк), величина которого привязана к ставке российского межбанковского рынка RUONIA. По ней крупные банки предоставляют друг другу необеспеченные кредиты на один день, ее значение ежедневно рассчитывает и публикует Центробанк. Зачастую ЦБ реагирует на рост инфляции повышением своей ключевой ставки, а за ней меняются и ставки межбанковского рынка, получается, что ОФЗ-пк тоже реагируют на инфляцию.

Купоны по флоутерам обычно платятся раз в полгода или раз в квартал в зависимости от выпуска. Ставка купона по старым выпускам ОФЗ-пк (29 007–29 012) рассчитывается на основе средней RUONIA за предыдущие полгода с небольшой премией. С 2019 г. в новых выпусках порядок расчета изменился: ставка купона определяется на основе RUONIA за текущий купонный период с лагом в семь дней. Такие бумаги лучше защищены: хотя заранее ставка купона неизвестна, она ближе к уровням ставок на рынке, говорит портфельный управляющий УК «Альфа-капитал» Евгений Жорнист. Точный размер ставки купона за тот или иной период Минфин обычно сообщает за несколько дней до платежа. Посмотреть величину купонов можно здесь.

Сейчас в обращении находятся 16 выпусков ОФЗ-пк разных сроков (их номера начинаются с 24 или 29). По наблюдениям Жорниста, ликвидность во флоутерах обычно выше, чем в линкерах. Но в целом оба типа бумаг пока не очень популярны среди частных инвесторов, говорит он.

Такие бумаги можно рассмотреть в качестве консервативной составляющей портфеля, но защитить от рыночного стресса они могут не всегда, предупреждает управляющий: были примеры, когда как флоутеры, так и линкеры падали по 10% следом за обычными ОФЗ. С другой стороны, когда долговой рынок снижается долго и постепенно, такие бумаги действительно могут потерять меньше или даже вырасти в цене (и это в дополнение к плавающим купонам), продолжает Жорнист: «Если длинные ОФЗ за последние полгода потеряли около 20%, то флоутеры практически не изменились в цене. Хотя и заработать на них, как на более консервативном инструменте, при росте рынка тоже получится меньше, чем на стандартных ОФЗ».

Негосударственная защита

Такие облигации с плавающим купоном выпускает не только государство. Причем у компаний перечень индикаторов, к которым может быть привязана ставка купона, намного шире: это не только RUONIA, но и сама ключевая ставка, кривая ОФЗ, инфляция и пр. Например, ставка купона облигаций РЖД БО-18 рассчитывается как уровень инфляции плюс 1 процентный пункт, у ФСК — плюс 2,5 п.п (ФСК ЕЖС-22).

Но корпоративные флоутеры, как и любые корпоративные бумаги, уступают в ликвидности ОФЗ и несут кредитный риск эмитентов (правда, дают за него премию к доходности), говорит Жорнист: «Флоутеры, например, выпускала „Роснано“, столкнувшаяся в прошлом году с проблемами при выплатах». Среди ликвидных инструментов можно отметить всего два выпуска: РЖД-32 и ФСК ЕЖС-22, говорит Галактионов.

Комплексная защита

Те, кто не хочет выбирать отдельные выпуски инфляционных облигаций, могут вложиться в специализированные фонды, в том числе и на американские TIPS. На Московской бирже, например, доступен Finex TIPS ETF, следующий за индексом Solactive US 5-20 year inflation-linked bond index. Как следует из названия, в него входят облигации казначейства США с защитой от инфляции со сроком погашения 5-20 лет. Фонд доступен как в долларах (комиссия за управление — 0,25%), так и в рублях (0,35%).

В конце прошлого года на Московской бирже появился БПИФ «Ингосстрах инфляционный» под управлением УК «Ингосстрах — Инвестиции», отслеживающий динамику российских ОФЗ-ин (комиссия 0,15%).

Квалифицированные инвесторы могут также получить доступ к иностранным фондам iShares TIPS Bond ETF, SCHWAB U.S. TIPS ETF или ETF Lyxor EUR 2-10Y Inflation Expectations (отслеживает казначейские линкеры Франции и Германии).

Структурные ноты или облигации со встроенной «рулеткой». Стоит ли оно того?

Структурные долговые бумаги – один из повседневных финансовых инструментов на западных рынках в течение последних десятилетий. Хотя природа структурных продуктов рискованна, они привлекают инвесторов повышенной доходностью по сравнению с классическими облигациями.

В апреле 2018 года после принятия поправок в ФЗ «О ценных бумагах» этот финансовый продукт обрел легальную основу и в России.

Что такое структурная облигация

Главная особенность структурных облигаций (другие названия: структурированные ноты, бумаги со встроенным деривативом) в том, что выплаты по ним осуществляются только после наступления кредитного события. Под кредитным понимается событие, в результате которого наступили или не наступили предусмотренные договором обстоятельства.

В качестве событий и активов могут рассматриваться:

• котировки на сырьевые товары, акции, облигации, фьючерсы, опционы;
• учетные ставки центральных банков;
• проценты инфляции;
• фондовые и сырьевые индексы;

• невыполнение обязательств контролирующими участниками сделок (в том числе дефолты и реструктуризации долгов);
• данные официальных статистических органов;
• прочие активы и события, предусмотренные законами.

Другие характерные черты структурных долговых бумаг:

1. Возможность погашения по цене ниже номинала. Такая ситуация возможна, если стоимость базового актива или индикатора выйдет за предусмотренные проспектом эмиссии рамки.
2. Отсутствие гарантии наступления кредитного события. Инвесторы всегда находятся в состоянии неопределенности.
3. Выплаты инвесторам могут осуществляться как денежными средствами, так и ценным бумагами. Также в качестве платежного средства могут выступать нематериальные активы, в том числе интеллектуальная собственность. Способы расчетов должны быть указаны в условиях эмиссии.
4. Ограниченный круг эмитентов. Право на выпуск структурных бумаг предоставляется исключительно финансовым организациям (банки, брокерские компании и т.д.)
5. Невозможность досрочного погашения. Единственное исключение – непреодолимые препятствия (форс-мажор) для выполнения эмитентом своих обязательств. Список потенциальных форс-мажорных обстоятельств должен быть указан в проспекте эмиссии.
6. Наличие денежного или имущественного залога.
7. Ограничение по типу инвесторов. Только квалифицированные инвесторы могут вкладываться в структурные бумаги без каких-либо ограничений. Неквалифицированные инвесторы допускаются к торгам только после прохождения тестирования у своего брокера на знание инструмента (с 1 октября 2021 года).

Облигация не признается структурной, если возникновение кредитного события влияет только на выплату купона.

В таблице представлены отличия между обычными и структурными облигациями:

Параметр	Обычные	Структурные
Погашение по номиналу	Обязательно	Зависит от возникновения событий, указанных в проспекте эмиссии
Эмитенты	Любые компании с российской налоговой резиденцией	Финансовые организации, в том числе коммерческие банки, брокерские и дилерские компании, специализированные финансовые учреждения
Инвесторы	Вне зависимости от уровня квалификации	Квалифицированные инвесторы или неквалифицированные инвесторы после прохождения теста на уровень знаний.
Досрочное погашение	Допускается	Невозможно
Купоны по облигациям	Возможны как фиксированные, так и неопределенные выплаты. В последнем случае их размер зависит от рыночных индикаторов. Изменения в купонной политике осуществляются по решению компании-эмитента	Купонные выплаты всегда неопределенные

Виды

Долговые структурированные бумаги можно разделить на 3 типа:

1. С полной защитой капитала. Эмитент обязуется полностью вернуть все инвестированные в продукт деньги в случае возникновения убытков. Продукты с полной защитой капитала наименее прибыльны и подходят для консервативных инвесторов.
2. С условной защитой капитала. Весь объем вложений возмещается только в том случае, если исполняется инвестиционная стратегия.

Инвестор приобретает структурную облигацию, выплаты по которой ассоциированы со стоимостью акций «Роснефть». Если котировки за год вырастут или упадут на 15%, инвестор получит 20% от номинала облигации, а если бумаги подешевеют на 15-30%, выплаты составят 60% от суммы вложения. Если же падение превысит 30%, инвестор получит акции «Роснефти» на всю инвестированную сумму.

Стоимость акций будет рассчитана на момент приобретения структурированного обязательства. Таким образом, можно будет приравнять покупку инвестором облигаций с приобретением акций. Если снижение акций составит, например, 50%, то инвестор потеряет ровно 50%, как если бы он изначально купил акции, а не структурные облигации. Бумаги с условной защитой капитала – хороший вариант для инвесторов, которые могут позволить себе риск ради высокой прибыли.

1. Без защиты капитала. Представляют собой бессрочные облигации, по которым отсутствует заранее предусмотренная дата погашения. Инвестор может приобрести и продать такие бумаги в любой момент. Его прибыль зависит от котировок на бумаги. Поскольку такие облигации привязаны к базовому активу, инвестор исходит из колебаний его стоимости, принимая решение о покупке или продаже. Между стоимостью базового актива и облигацией отсутствует жесткая ценовая связь

Мнение эксперта
Блогер, частный инвестор, руководитель проекта real-investment.net

К примеру, базовый актив может вырасти на 10%, а структурная бумага – на 20%. В связи с этим ноты без защиты капитала – выбор опытных инвесторов, которые в состоянии прогнозировать изменения котировок.

Зарубежные рынки

Впервые структурные облигации (англоязычное название – structured notes) были эмитированы в Лондоне в начале 90-х годов прошлого века. Инвесторы с энтузиазмом восприняли новый продукт, благодаря чему структурированные бумаги быстро распространились по миру. В Европе структурные ноты наиболее популярны на швейцарском и немецком рынках. Крупнейшие же площадки по торговле структурными продуктами располагаются в Соединенных Штатах.

По данным информационно-аналитического агентства «Bloomberg» в 2020 году эмиссия структурных долговых бумаг в США превысила сумму 50 млрд. долларов. Общее количество предложений на рынке структурированных продуктов достигло почти 14 тысяч.

Суммарная емкость мирового рынка (по информации исследовательской организации Structure Retail Products) составляет более 1,5 трлн. долларов. Американский рынок остается крупнейшим в мире: общая стоимость структурированных бумаг здесь превышает 400 млрд. долларов. Однако в последние годы сильно возросло влияние азиатских площадок. В настоящее время на Азию приходится порядка 40% от общей стоимости структурированных долговых инструментов.

Российский рынок

Многие годы структурные облигации в России эмитировались только филиалами отечественных компаний. Причиной этого было отсутствие необходимой законодательной базы для структурных продуктов. Все имевшиеся выпуски подчинялись нормативам зарубежного права.

В апреле 2018 года был наконец принят и подписан Федеральный закон №75 «О внесении изменений в ФЗ «О рынке ценных бумаг» в части регулирования структурных облигаций». В документе регламентирована процедура раскрытия информации и выплат инвесторам в структурированные бумаги.

Результатом законотворчества парламентариев стало создание условий для легального существования рынка структурных продуктов в правовой системе РФ. Документ вошел в законную силу в октябре 2018 года.

Торговля структурными облигациями происходит на Московской Бирже в одной секции со всеми остальными долговыми инструментами. Найти такие бумаги в скринере можно по индексу ИОС в названии:

Эмитенты

В законе перечислены субъекты, имеющие право на выпуск и приобретение структурных финансовых продуктов – лицензированные финансовые организации (коммерческие и инвестиционные банки, брокеры, дилеры).

Ключевой момент: все выпуски структурных продуктов должны быть зарегистрированы в Центробанке РФ.

Решение об эмиссии должно содержать следующую информацию:

Перечисление событий, после наступления которых (или в связи с их отсутствием) осуществляются выплаты по облигационному займу.

Должны быть известны количественные характеристики события или способ их расчета. Результаты вычисления должны однозначно указывать на наличие или отсутствие кредитного события. Эмитент наделен правом отказа от выплат в случае возникновения или отсутствия заранее определенных событий.

Важно! Закон, разрешивший выпуск структурных продуктов с частичной защитой и без защиты капитала, фактически меняет концепцию отношения к облигациям. Структурные бумаги сложно считать аналогом договора займа, основанного на принципе безусловной возвратности.

Кто может купить

Изначальная редакция закона предусматривала исключительное право на покупку структурных облигаций квалифицированными инвесторами.

В дальнейшем круг возможных приобретателей был расширен за счет неквалифицированных инвесторов. Они могут приобретать бумаги с полной защитой капитала, но их максимальные убытки ограничены 30% от номинала. Также для защиты инвесторов внедрен так называемый «период охлаждения»: 10-дневный срок, в течение которого можно отказаться от обязательств по договору и потребовать возвращения денег.

Согласно базовому стандарту (пункт 6.1) с 1 октября 2021 года неквалифицированные инвесторы должны проходить тестирование, чтобы получить допуск к торгам. Центробанк утвердил 11 тем для тестов, каждый из которых содержит по 7 вопросов. Темы вопросов охватывают самооценку инвестора и его знания. Вопросы на самооценку носят информирующий характер, правильность ответов на них не проверяется. А вот на вопросы по знанию предмета (их будет 4 из 7) допускаются только правильные ответы.

Если инвестор провалит сдачу теста, допускаются пересдачи без ограничения их количества. В случае если тестирование пройти не удается, но торговать все же хочется, инвестору все равно оставляют право участвовать в торгах. Однако в этом случае допустимая сумма инвестиций ограничивается суммой в 100 тыс. рублей.

Еще один уровень защиты неопытных участников рынка – требование к минимальному кредитному рейтингу структурированного обязательства.

Пример структурной облигации

В настоящее время на рынке присутствует несколько выпусков структурированных бумаг:

1. «Росбанк»;
2. ИК БКС;
3. Сбербанк России.

В качестве примера возьмем облигацию Сбербанка России:

• Серийный номер ИОC-BSK_FIX_MEM-42m-001P-17R
• Название эмиссии – СБерБ17R
• Код ISIN – RU000AOZZFС3

Инвестор, желающий узнать подробности по различным эмиссиям, может прочитать «Условия по выпуску биржевых облигаций» на корпоративном сайте Сбербанка России в разделе «Инвесторам и акционерам» в подразделе «Облигации» :

Находим пункт, где обговаривается порядок выплат и погашения выпуска. На следующей картинке данная информация имеется в пунктах 9.2-9.3. В пункте 9.2 в частности сказано, что Сбербанк берет на себя обязательство погасить выпуск по номинальной стоимости без каких-либо условий. Таким образом, перед нами облигация с полной защитой капитала.

Пункт 9.3. посвящен описанию схемы по выплате дохода. Предусматривается два типа дохода: купонный (минимальный фиксированный уровень) и дополнительный.

Гарантированный купонный доход невелик – 0,01 и является скорее символическим.

Основной источник инвестиционной привлекательности бумаги – дополнительный доход. Его размер зависит от стоимости базового актива.

Подпункт Б пункта 9.3. содержит условия по выплате дополнительного дохода (если он возникнет).

Базовым активом по данному выпуску признаются акции нескольких американских технологических корпораций.

Условия, выдвинутые эмитентом: котировки четверки технологических гигантов не должны уменьшиться более чем на 10% на момент вычисления дополнительного дохода. Базовой датой для учета стоимости акций определено 22 августа 2018 года.

В условиях проспекта сказано: если хотя бы одна из акций, входящая в корзину, подешевеет более чем на 10%, дополнительный доход не выплачивается. При этом котировки оставшихся трех корпораций значения в этом случае не имеют.

Вкладываясь в подобные структурные ноты, инвестор должен понимать:

1. На растущем («бычьем») рынке и в случае отсутствия форс-мажорных обстоятельств велика вероятность получения высокой прибыли. Все четыре компании – лидеры в своих секторах и, как показали дальнейшие события, акции их сильно выросли.
2. Стоимость даже бурно растущих бумаг подвержена колебаниям. К примеру, бумага Apple может показывать 50% рост в течение года, но «просесть» именно перед расчетом на те же самые 50%. В итоге расчетная стоимость акции составит лишь 75% от изначальной. В этой ситуации инвестор лишится права на дополнительный доход даже если на следующий после расчета день акции Apple вернутся к своим пиковым значениям. Дополнительный источник риска: в инвестиционной корзине находится не одна, а несколько акций.

Недостатки структурных облигаций

Есть у структурных облигаций (и в целом структурных продуктов, как класса) целый ряд минусов:

Депозит при покупке нот открывается от имени брокерской компании или банка. В случае их банкротства на инвестора не распространяются нормы о компенсациях вкладчикам. Подстраховаться от потерь можно, покупая наименее рискованные активы – облигации федерального займа (ОФЗ).

Инвестор несет инфляционные риски. Например, в случае с полной защитой капитала ему будут возвращены все инвестированные средства, однако инфляция может в значительной степени их обесценить. В связи с этим рекомендуется внимательно анализировать инфляционные тенденции по валюте, в которую предлагается структурный продукт.

Не всегда структурные бумаги предлагаются надежными эмитентами. Некоторые финансовые организации ведут себя недобросовестно. Они выстраивают юридическую структуру сделки так, чтобы обезопасить себя в случае дефолта или обесценивания активов. К примеру, брокер может оформить бумаги через дочернюю иностранную структуру, что усложнит для инвестора процесс возвращения средств.

Доход по структурным продуктам невысок, поэтому большое значение имеет размер комиссий, они могут «съесть» значительную часть прибыли инвестора.

В периоды высокой волатильности бумаги могут стоить очень недешево. При этом существует четкая зависимость: чем дороже опцион, тем меньше потенциальная прибыль. Если брокера больше волнуют комиссионные, а не репутация, он сделает покупку даже в ущерб интересам инвестора.

Структурные продукты достаточно сложны для анализа среднего инвестора. Какие-то из них принесут убытки, а какие-то будут прибыльными. Чтобы разобраться в вопросе, обойдясь без посредничества брокеров, необходимы знания и опыт. Брокеры зачастую могут приукрашивать финансовый результат продукта.

Источники и справочные материалы

[download-attachments >Структурные ноты могут быть интересны не только инвесторам и эмитентам, но и государству. Для эмитентов такие бумаги – источник долгосрочных финансовых ресурсов и еще один способ привлечь клиентов.

Инвесторы могут заработать на этом рынке только если хорошо понимает его суть. Центробанк обеспечивает контроль за эмитентами, что позволяет работать без больших рисков.

Интерес же государства состоит в расширении налоговой базы за счет тех прибылей, которые получат инвесторы и эмитенты.